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海通姜超收入 海通宏观姜超实体经济观察2019年第6期

日期:2019-08-07 来源:海通姜超收入 评论:

[摘要]春节消费新低——实体经济观察2019年第6期(海通宏观姜超、于博、陈兴)摘要从中观高频数据看,1月供需两端仍在放缓:终端需求方面,龙头房企和41城地产销量增速双双转负,乘用车零售改善但批发仍在探底;工业生产方面,钢企粗钢产量增速回落,发电耗...……

春节消费新低

——实体经济观察2019年第6

(海通宏观姜超、于博、陈兴)

摘要

从中观高频数据看,1月供需两端仍在放缓:终端需求方面,龙头房企和41城地产销量增速双双转负,乘用车零售改善但批发仍在探底;工业生产方面,钢企粗钢产量增速回落,发电耗煤跌幅明显扩大,农历口径下,节前各主要行业开工率也都处于历年同期偏低水平。

18年消费增速明显放缓,下半年各月更是屡创新低,而春节期间各项消费延续了疲弱态势:餐饮零售首次出现个位数增长,旅游收入和人次双双下滑,电影票房收入微增而观影人次大幅下跌。消费增速的显著放缓,既有经济增速回落的带动,也有举债购房带来的购买力透支。减税政策的实施有望在19年逐渐抵消后者带来的负面影响。

需求:下游地产、批零、旅游走弱,乘用车仍弱。中游钢铁改善,水泥平平,化工走强。上游煤炭走弱、有色走强。交运仍弱。

价格:上周国内生资价格涨多跌少,布油价格回升。

库存:下游地产、乘用车去化。中游钢铁回补,水泥走平,化工去化。上游煤炭回补,有色分化。

下游行业:

地产:1月龙头销售惨淡,2月上旬41城地产销量跌幅扩大19年房市开局惨淡。1月份,地方房管局口径下的41城商品房成交面积增速下滑转负;厂家口径下的五大、百家龙头房企销售面积增速同样大跌转负,分别跌至-31%、-16%。而销售走弱也令1月十大城市商品房库销比达9.9个月,处于历年同期高位。受春节错位影响,2月上旬41城地产销量跌幅近80%,而剔除春节效应干扰后,跌幅仍较1月扩大至37%,指向2月地产需求起步仍弱。

乘用车:1月乘联会乘用车零售明显改善,批发仍在探底19年初车市略有修复。1月份,乘联会口径下,虽然批发增速继续下滑至-17%、仍在探底,但零售增速升至-2%,回升明显,并创下18年6月以来新高。终端零售回暖带动渠道库存去化,1月汽车经销商库存预警指数继续回落至58.9%,并低于17、18年同期,在延续六个月居于历史同期新高之后,也终于有所回落。

商贸零售:春节消费首现个位数增长,各城市零售普遍下滑19年春节黄金周期间,全国零售和餐饮企业实现销售额10050亿元,较去年春节黄金周同比增长8.5%,增速小幅下滑并首次降至个位数。而分城市来看,零售增速也普遍呈现下滑态势,特别是一线城市增速上涨继续乏力,而中西部城市消费增速较东部仍高。

旅游:春节期间旅游人次、收入双双放缓,出境游常态化19年春节黄金周期间,全国接待游客4.15亿人次、实现旅游收入5139亿元,增速分别为7.6%、8.2%,均创下09年以来新低。一方面,偏高的居民杠杆水平制约消费扩张,印证春节期间零售增速同步走弱;另一方面,需求广谱化的背景下,出境游逐渐常态化,春节期间,内地居民因私出境人数增速接近16%,对国内旅游形成替代。

海通姜超收入 海通宏观姜超实体经济观察2019年第6期

房住不炒、棚改退潮,势必令地产销售承压,虽然会在一定程度上拖累地产相关的家电、家具、建材等领域消费,但合计仅占限额以上零售的10%左右。并且,从整体看,在居民收入增速稳中略升、房地产对消费的挤出效应明显淡化的背景下,19年居民购买力有望得到修复,支撑消费增速回升。

而观察中国限额以上零售的结构,耐用品与非耐用品各占一半,耐用品中占比最大的是汽车,占比达2/3,非耐用品中最大的是石油及制品,占比达1/4,而石油消费的1/5来源于汽车。由此可见,汽车消费对中国消费走势有着重要影响。从历史数据看,汽车消费也与限额以上零售增速走势一致,18年以来限额以上零售增速创新低,背后也在于汽车销售出现负增长。

3)投资驱动不可持续。今年上半年的经济表现超预期,其中投资仍是重要的支撑,而市场也在憧憬新一轮制造业乃至地产投资启动,但在我们看来,如果放任制造业和地产投资回升,就会形成新一轮产能过剩和房地产库存问题,因而政府坚定不移地去杠杆、引入租赁房等地产长效调控机制,其实是从源头抑制投资冲动,因而很难指望投资扩张带动经济持续回升。

由于货币收缩,所以美国投机的时代结束了,商品市场步入大熊市,投机的美国首富邦克破产了。而之后美国的首富长期被科技新贵盖茨等霸屏,靠着减税,美国进入了创新和繁荣的大时代。在1981年之前,美国的股市整整17年没有涨,而在1981年以后,代表创新的美国纳斯达克指数涨了整整50倍,平均每年涨幅高达10%。创新背后的最大功臣就是减税,从里根开始美国就形成了减税的传统,一轮又一轮的减税激发着美国企业加大研发投入,所以可以出现苹果、亚马逊这样富可敌国的万亿美金市值企业,因为其投入研发的费用就高达数百亿美元。

其次,新一轮政策刺激、政策放松来袭。今年5月底,广东省出台《广东省完善促进消费体制机制实施方案》,提出了九方面29条具体举措,其中最大的亮点是鼓励汽车消费,包括优化汽车消费环境,逐步放宽广州、深圳市汽车摇号和竞拍指标,扩大准购规模,其他地市不得再出台汽车限购规定等。而广州、深圳并非孤例。根据公安部数据,截至17年底,全国已有24个城市汽车保有量超过200万辆,其中排名居首的北京已经超过500万辆,上海和深圳也都超过300万辆。随着更多大中型城市松绑限购,汽车“刚需”消费有望迎来新一轮扩张。

新年第二周,美股继续新高,欧日股市下跌,韩印港等新兴市场涨跌互现,黄金和石油大涨,金属价格有涨有跌,国内股涨债平。

17年三四线地产的爆发来自于多方面因素的推动:一是在去库存的大目标下,棚改货币化安置的实施,政府用货币直接推动三四线居民买房;二是因城施策的调控框架下,一二线城市在17年调控全面加码,购房需求向三四线城市外溢。三是三四线城市房价多年滞涨,具备短期投机价值;四是贷款利率处于历史低位,居民举债依旧疯狂。

海通证券首席经济学家姜超日前带团去北美路演,对中国经济的过去和未来做了分析和趋势性介绍。

债市等待方向,转债继续上涨——海通债券每周交流与思考第230期(姜超、周霞)

中游行业:

钢铁:1月上中旬粗钢产量增速降,节前钢价略升、库存回补节前一周钢价略涨,吨钢毛利同步上行。节前生产有所转弱,不仅1月上中旬重点钢企粗钢产量增速较18年12月继续下滑至2.3%,节前一周高炉开工率也仅微升至65.8%,持续处于历年同期低位。虽然春节停工叠加冬储备货,令节前、节中钢材社会库存持续回补,但仅处在历年同期平均水平,意味着经销商累库力度并不强。

水泥:节前一周全国水泥均价保持平稳,库容比低位持平。节前一周全国水泥均价保持平稳,而库容比同样低位持平至59%。春节假期随着工人返乡、工程停工,各地市场陆续进入休市状态,同时南方各地企业也开启错峰生产或自律停窑检修。分区域来看,华东、中南和西南地区均以稳为主。

化工:节前一周PTA产业链价格有平有升,涤纶POY去库存1月后半月化纤原料价格、节前一周PTA产业链产品价格均平中有涨,得益于下游需求稳健,以及油价回升,行业景气得以延续。节前一周PTA产业链负荷率涨少跌多,且聚酯工厂和江浙织机负荷率均低于18年同期,指向生产转弱。需求稳健叠加生产转弱,令节前一周涤纶POY库存天数降至2天,为历年同期新低、17年以来历史新低。

重卡:1月重卡同比增速再度转负,主因18年同期高基数1月重卡销量同比增速再度转负至-12.4%,结束了此前两个月的连续正增长,主因春节假期错位令18年同期基数较高。18年12月以来发改委集中批复基建项目,意在通过补短板托底经济增速,因而,节前经销商备货需求占据主流,为春节后开工蓄势。

电力:2月上旬发电耗煤跌幅扩大,节前一周仍保持负增2月上旬六大集团发电耗煤增速大跌至-51%,跌幅明显扩大,主要是受春节错位效应影响。剔除春节效应后,节前一周发电耗煤跌幅仍有6%,印证节前各主要行业开工率普遍偏低,指向节前工业生产较弱。受去年同期基数较低影响,春节黄金周发电耗煤增速由负转正至7%。

上游行业和交运:

煤炭:节前煤炭价格有平有降,春节期间电厂煤炭库存创新高。节前一周煤炭价格有平有降,其中秦皇岛港煤价格明显回落。春节期间秦皇岛港口煤炭库存同样有所回落。节前一周六大集团发电耗煤增速仍处负增区间,而春节期间发电耗煤增速转正主因低基数所致。春节黄金周电厂煤炭库存天数继续回升至42.9天,创14年以来的历史新高。

有色:上周LME铜、铝价格均涨,铜库存降、铝库存升上周基本金属价格涨多跌少。智利国家铜业公司称受强降雨影响,暂停北部地区两铜矿运营,其中一处为智利产量第二大铜矿。上周铜价均值回升。伦敦金属交易所表示,已取消禁止在 LME 仓库中存储俄铝生产的金属的临时规定并立即生效。

大宗商品:上周布油价格回升,CRB指数上行,美元指数回升上周原油价格分化,布油均价回升而WTI均价微降,沙特主导的OPEC+新一轮减产力度符合预期,但美国将《打击原油生产、出口垄断组织法案》提交众议院,该法案存在将OPEC置于反垄断诉讼可能。上周CRB指数均值上行。上周美元指数回升,欧洲经济增长预期悲观,新兴市场降息已现。

交通运输:春运旅客增速回升转正,上周BDI降、节前CCFI回升19年春运前20天全国累计发送旅客同比增速0.8%,较18年回升转正,但仍处于过去十年的次低点,流动人口增速见顶回落、农民工返乡就业令“春运大军”缩水。上周BDI指数再降,节前一周CCFI指数升,公路物流运价指数略降。

(文章来源:姜超宏观债券研究)

海通证券姜超 本科 货币政策难松

2)紧平衡是常态。央行行长助理张晓慧指出,稳健货币政策是一种中性审慎的状态,既不能太松,搞“大水漫灌”,加剧结构扭曲,导致物价、资产价格过快上涨,加大汇率贬值压力;也不能太紧,加大经济下行压力。2017年以来,防范高杠杆带来的金融风险、抑制资产价格泡沫的任务更为紧迫,实施稳健中性的货币政策在力度把握上则从稳健略偏宽松调整到更加中性的区间。短期政策目标仍未达到,政策紧平衡或成为常态。

18年经济去杠杆,融资增速趋降。17年虽然基础货币总额下降,但货币乘数创出5.4的新高。核心原因在于经济还在加杠杆,尤其居民和政府还在大幅举债,与此同时银行表外的信托贷款等大幅高增。但从18年初的信号来看,无论是房贷利率的上升、还是对央企PPP监管加强,都意味着居民和政府举债受限,与此同时银监会全面规范银行信托、委托贷款,这意味着18年的融资增速将全面下降。

央行改变不可忽视。虽然各国央行都把经济增长和稳定通胀作为首要目标,但有了次贷危机的前车之鉴,大家对资产泡沫日益重视。所以我们发现央行也在努力改变货币政策,比如说美联储9月份可能开始缩表,这就是一个重要的尝试,相当于美联储直接提高长期国债利率,从而疏通了货币传导失效的障碍。对于中国也一样,以前中国的银行对于资金成本不敏感,因为可以通过影子银行转嫁成本,但今年中国开始强化金融监管,影子银行无处遁形,银行资金成本的上升最终一定会导致贷款利率的上升,5、6月份以来全国房贷利率的持续上调就是明证。

但就在1981年,一切都变了,里根成为美国的总统,而里根也是美国战后最伟大的总统之一,特朗普的“让美国再次伟大”其实是1980年里根竞选时的原话。里根在当选美国总统之后,面对滞胀的烂摊子,提出了著名的“经济复兴法案”,而他的主要政策主张就是两点,一是减少货币发行,二是加大减税力度。

本文作者海通宏观姜超团队,原文标题《管窥18年经济,即将发生的五大逆转——海通宏观每周交流与思考第251期(姜超等)》。

2)供给上升,招标一般。上周国债和政金债的中标利率均低于二级市场,认购倍数一般。上周记账式国债发行825亿,政策性金融债发行720亿,地方政府债发行342亿,利率债共发行1886亿,较前一周小幅增加674亿。同业存单的发行量同样小幅上升,上周发行3266亿,净融资额为1077亿。

但12月中国进口增速大幅下滑至4.5%,再考虑到商品价格大涨,从数量来看12月中国进口的商品数量已经出现了显著的负增长,无论是铁矿石、原油还是铜,说明内需出现了明显的回落。根本原因在于,中国去杠杆导致利率大幅上升,货币信贷增速大降,而这势必对18年内需产生巨大影响。

18年需求外强内弱。但从12月的外贸数据看,10.9%的出口增速依然高出全年平均值,反映外需依旧强劲。但进口增速降至4.5%,远低于全年均值,意味着内需出现大幅下滑。

三是短期原因,节日错位导致4月社零同比增速明显下滑,掩盖了真实需求。

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